个人汽车抵押贷款资产支持证券评级方法研究

一、汽车抵押贷款资产支持证券
       汽车抵押贷款证券化是指发起人（通常为银行或汽车金融公司）将其合法拥有的汽车消费贷款资产组合（资产池）出售给特殊目的实体（SPE），SPE以该资产池的未来现金流为支持向投资者发行资产支持证券。
       目前，我国的个人汽车抵押贷款一般为浮动利率、按月付息、合同期限3-5年，允许提前偿还（一般无惩罚条款），设有一定的宽限期；当借款人违约时，贷款人有权处置抵押车辆。

二、汽车抵押贷款资产支持证券的评级流程
       对汽车抵押贷款资产支持证券的评级包括对历史表现数据的审视和基础资产特征分析，这两点是估计每笔交易基础期望损失水平的重要参考因素。交易结构分析也是评级的重要部分。通过这些分析并结合其他考虑因素，评级机构会做出一系列假设来评估在特定压力情景下证券按时偿付本息的能力。
 
三、汽车抵押贷款资产支持证券的评级方法
       汽车抵押贷款资产支持证券评级主要包括对以下要素的分析：资产质量、交易结构、现金流分析和压力测试、操作和管理风险、交易对手风险、法律和监管风险。

       1、资产质量
       资产质量的高低体现在基础期望损失上。基础期望损失的确定主要建立在以下分析的基础上：静态池分析、动态池分析、资产池组合分析、宏观经济环境和行业分析、发起人因素分析、与同类/基准资产池的比较。
       ①静态池分析
       确定基础期望损失的第一步是分析发起人历史贷款的表现。评级机构在发起人提供的以往证券化项目的表现、历史贷款和当期交易资产池数据的基础上，通常按月或按季分析静态池表现。静态池表现是指多笔汽车贷款固定组成的样本资产池按照一定的子池划分标准划分的各子池在一定年限内的逐月/逐季表现，这些表现包括累计违约率、累计净损失率、拖欠率、回收率以及提前偿还率等。评级机构通过分析静态池数据来确定总损失、回收、净损失的数量和时间分布。
       ②动态池分析
       动态池数据包括年收回、年净损失、平均或年末组合资产的拖欠率。与静态池数据不同的是，静态池数据是特定资产池的基础贷款产生的损失，动态池数据是所有未到期贷款的年净损失。动态池数据对理解发起人表现的趋势非常有用，尤其是拖欠率。拖欠率是未来表现的重要指标。因此，如果拖欠率上升，净损失很可能会提高。
       动态池数据存在一些缺陷，尤其是当资产组合快速增长或组合资产发生了重大变化时。调整增长后的组合损失（当期组合损失/(当期组合损失-上期组合损失)）可以使损失更正态化。需要指出的是，评级机构只在很少情况下使用动态池分析估计损失，通常仅仅把它作为估计基础期望损失的一种补充方法。
       ③基准违约概率
       通过对发起人历史贷款作静态池和动态池分析，评级机构可以确定资产池的基准违约概率。接下来，评级机构会根据以下因素来调整基准违约概率：
       •信用评分或信用等级：通常情况下，借款人信用评分越低，违约率越高。 
       •贷款抵押率（LTV）：通常情况下，抵押率越高，违约率也越高；当抵押率超过80%时，需要对贷款给予特别关注；当抵押率超过100%时，借款人选择违约的可能性很高。
       •贷款期限：根据历史经验，个人汽车抵押贷款的违约主要发生在贷款后的第6至第18个月；若债务人的贷款偿付记录良好，一般来说，其在后续偿付期内发生违约的可能性将会减少。 
       •贷款拖欠：一般情况下，已经发生过拖欠的贷款的违约可能性会高于其他正常类贷款。
       •贷款五级分类结果：一般情况下，非正常类贷款的违约可能性会高于正常类贷款。
       •新车贷款/二手车贷款：一般来说，新车贷款违约率比二手车贷款违约率低。
       ④违约贷款损失率
       在确定违约率后，评级机构还需要估计违约贷款损失率。违约贷款损失的计量主要着眼于处置抵押物可能产生的损失，它考虑了贷款的本金余额、债权顺序、汽车价值、执行费用和执行期间需要承担的利息支出等因素。 
       •汽车市场和汽车跌价比率：中国个人汽车市场经历了几年的高速增长后，逐渐进入以结构调整为主的平稳增长期。在确定汽车跌价比率时，需要考虑宏观经济形势以及汽车市场未来发展的不确定性。
       •处置成本和处置期间的利息成本：当贷款发生违约后，由于各个贷款人回收能力和意愿的不同以及其他多种不确定因素，不同贷款人的违约处置时间和成本差异较大。
       ⑤其他调整因素
       确定基准违约概率和违约贷款损失率后，评级机构便可以对基础期望损失做出估计，然后再根据以下一些因素做出调整：
       •宏观经济和行业分析：宏观经济形势和行业发展状况会影响借款人的偿债能力和违约贷款的回收率。
       •操作和管理风险：发起机构组织、审贷、回收政策和程序的变更可能会限制评级机构运用历史数据预测未来表现的能力，因此可能导致对基础损失更为保守的估计。
       •数据精度：如果历史表现数据记录较短或不稳定，或者数据的可分块水平有限，期望损失水平会更高。
       •同类比较：为了使评级与其他汽车贷款资产支持证券有可比性，评级机构通常将实际池和“基准池”进行比较。基准池是指不是由实际池发起人发起的、又可以被当作和实际池是同类池的资产池。评级机构的比较包括基础资产特征、动态池数据、原始期望损失和修正后的映射损失。

       2、交易结构
       在汽车贷款证券化交易中，常见的交易结构包括优先/次级结构、超额利差、流动性准备金、本金账户和收益账户的交叉互补机制、触发机制和清仓回购安排等。
       （1）优先/次级结构
       我国目前所有的汽车贷款证券化交易都采用优先/次级结构，将资产支持证券划分为优先档和次级档。资产池回收的资金以及再投资收益按照信托合同约定的现金流偿付机制顺序支付，劣后档次的证券为优先级较高档次的证券提供信用损失保护。
       （2）超额利差
       资产池贷款组合的现行加权平均利率与相关参与机构服务费率以及优先档证券预期票面利率之间一般存在一定的利差。因为收入账项下资金在清偿完信托税费、参与机构服务报酬、优先档证券利息和各项准备金后可用于累计违约本金的弥补，所以超额利差通过对证券违约本金的偿付可以提供一定程度的信用支持。 
       （3）流动性准备金
       汽车贷款证券化交易一般会设置流动性储备账户。流动性准备金机制的设立为优先档证券利息的偿付提供了一定的流动性支持，可以缓解资产池现金流入同优先档证券利息支付之间的流动性错配风险。
       （4）本金账户和收益账户的交叉互补机制
       汽车贷款证券化交易一般会设置本金账户和收益账户的交叉互补机制。首先收益账户在一定条件下可用于补偿本金账户，即当资产池中有贷款发生违约时，收益账户将在支付贷款服务机构报酬之前先弥补违约本金，直至补足。然后本金账户在一定条件下也可用于补偿收益账户，即当收入账户资金不够支付优先档证券利息和各储备账户缺口时，本金账户将先用于该缺口的补足，再用于支付证券本金。本金账户和收益账户的交叉互补机制在一定条件下可以较有效缓解流动性风险，并可实现超额利差提供信用支持的目的。
       （5）触发机制
       汽车贷款证券化交易一般会设置加速清偿事件和违约事件的触发机制，相关事件一旦触发将引发现金流支付机制的重新安排。在大多数汽车贷款证券化交易结构中，当发起机构发生任何丧失清偿能力事件，或发生任何贷款服务机构解任事件，或发生其他一些规定事件时，加速清偿事件将被触发。
       （6）清仓回购安排
       汽车贷款证券化交易一般会赋予发起机构于既定条件下按照市场价值赎回证券化风险暴露的选择权。目前国内证券化交易中清仓回购安排并未对优先档证券的偿付提供任何结构性信用提升，仅是发起机构于既定条件下的一项选择权。

       3、现金流分析和压力情景
       （1）现金流分析
       评级机构一般使用现金流模型模拟资产池在不同情景下产生的现金流以及现金流偿付费用、证券利息、证券本金以及其他与交易相关的费用的情况。最常用的现金流模型为收付平衡信用压力情景测试。评级机构使用这些压力情景来确认被评级证券在目标评级损失情景压力下是否能在到期日时按时收到利息和本金。通常，现金流模型计算每级证券收付平衡下的净损失，即资产池在按时产生证券应收利息和本金的情况下的最大损失。
       收付平衡下的损失等于可以吸收损失的软性和硬性信用增级水平的总和。超额利差等于能收到的资产池利息扣除所有服务费、交易费和证券利息的余额。之所以把超额利差看成软性信用增级水平，是因为发行证券交易存续期内的超额利差并不确定，它取决于贷款违约和提前偿还的水平和分布，也取决于市场利率的变动及现金流的结构设计。
       一旦现金流模型计算出最大净损失，它将和评级机构特定评级下的压力损失比较。如果最大净损失等于特定评级下的压力损失，说明交易的资本结构和偿付结构可以承受住评级情景。
       （2）压力情景
       压力情景指考虑经济和商业环境恶化程度的不同水平。AAA级压力情景通常是指在极端恶化的经济和商业环境下，AAA级证券仍能够无违约地承受的压力情景。AA级压力情景通常为严重恶化的经济和商业环境。
       通常认为，基础损失水平对应着B级压力情景。更高评级的压力情景需要假设更高的基础损失水平，但压力情景和基础损失水平的关系不是线性的。

       4、操作和管理风险
       在对汽车贷款证券化交易进行分析时，理解贷款发起、审贷和贷款服务机构的风险管理工具也很重要，具体包括：
       •借款人信用标准，包括信用评分、收入、还款收入比（PTI）、负债收入比（DTI）和其他影响还款能力和意愿的变量；
       •贷款结构，包括LTV、期限和首付款；
       •车辆，包括车型、新车/旧车；
       •借款人申请文件，包括收入、职业、住所、抵押物和首付款（通常在非优质和次级汽车贷款中更常见）；
       •审贷例外程序；
       •贷款发起方式（直接或间接或网上发起）；
       •地区集中度；
       对于贷款发起，需要了解经销商基本情况、集中度、授权政策和通过经销商网络跟踪贷款的政策非常重要。例如，经销商跟踪贷款表现的能力和授权通过率是金融公司管理风险度的重要工具。评级机构也讨论经销商欺诈和补救的可能性。
       贷款拖欠和被冲销时的会计政策也很重要。不同的公司有不同的会计方法，尤其是对于冲销。冲销政策更快的公司（例如，拖欠超过90天）比冲销政策更慢的公司（拖欠超过120天）更快地报告损失。当比较发起人的表现时，不同的冲销政策可能尤其重要。评级机构也考虑会计政策的变化，因为这会影响损失时间分布。
       （1）贷款服务机构
       服务质量影响汽车贷款资产池的表现。汽车贷款应收款的发起人/出售者通常作为首要服务机构。作为服务机构，发起人同意向代表证券持有人利益的信托提供各种服务内容，包括记账和收款，追究拖欠贷款，发起回收，在电脑系统中对回收记账，按月报告回收活动（包括违约率和拖欠率）。评级机构分析师会分析服务机构的回收政策、程序和工作人员水平，并以此调整损失表现和时间分布。
       （2）服务费
       服务费是指支付给为资产池提供服务以及为信托提供报告的服务机构的报酬。如果评级机构认为服务费低于市场标准，评级机构将在现金流中调高服务费。
       为了激励替代服务机构作为首要服务机构，在偿付瀑布中服务费通常优先于其他费用的支出，这样每个月收到服务费的可能性很高并且较少地取决于资产池的表现。在一些交易中，发起人作为服务机构，会选择把服务费放在次级地位，但如果服务转到替代服务机构时，服务费又置于优先地位。对于发起人/服务机构把服务费置于证券利息和本金后的交易，评级机构通常忽视这种后置，在现金流分析中依然假定服务费优先于证券利息和本金。这种对服务费后置的忽视并不影响交易可能的信用增级，因为它考虑了当服务发生转移时服务费前置的情况。只有在少数交易中，如原服务机构信用等级较高，在收付平衡和敏感性现金流分析中服务费可能后置。
       （3）后备服务机构
       通常，由于应收款较高的信用质量和同质属性，加上回收应收款较容易，优质汽车贷款交易没有后备服务机构。对于没有特定后备服务机构的交易，交易文件通常规定如果服务机构消亡、停止运营或不能为交易提供服务且没有指定其他替代机构，信托应该成为继任服务机构。对于后备服务机构是信托的交易，需要考虑信托的服务能力以及其与第三方服务机构签订合同并指定服务角色的经验。对于非优质和次级汽车贷款交易，后备服务机构及其涉入程度是一个重要考虑因素。
       当决定是否转移服务时，需要考虑转移服务过程中潜在的丧失服务能力和转移服务对资产池表现的不良影响。在一些交易中，尤其是在那些服务机构的生存能力可疑或其服务质量恶化的交易中，将服务转移给更好的服务机构比暂时的丧失服务能力更可取。

       5、交易对手风险
       对于回收依赖第三方偿付的交易，如果汽车贷款支持证券的评级依赖该第三方向发起人做出的金融承诺，则在一些情况下，交易存在交易对手风险。如果交易对手的评级在交易存续期内较低或者交易对手拒绝承担合同规定的责任，会对汽车贷款支持证券的评级产生不良影响。评级机构分析交易对手风险时，既考虑合同责任，也考虑第三方合同下的偿付能力。评级机构通过审查相关文件的条款，证明交易对手的偿付责任没有被解除或技术上没有被免除。另外，评级机构也审查合同，决定它们是否和评级机构相关的标准相一致。

       6、法律和监管风险
       资产证券化交易涉及的法律面非常广泛，各国对资产证券化业务的法律规范差异较大。目前，我国已发布的有关资产证券化的法规与规范包括《信贷资产证券化试点管理办法》、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》以及《信贷资产证券化会计处理规定》、《财政部、国家税务总局关于资产证券化有关税收政策问题的通知》等。
       由于我国资产证券化仍处试点阶段，上述法规或规范可执行性尚有待检验，且有可能被重新修订。评级机构应对汽车贷款证券化交易所涉及的法律和监管风险应持续加以关注。