本文转载自NAFMII资讯，系《金融市场研究》“砥砺十五载 奋进新征程”征文稿

作者：王少波，联合信用管理有限公司董事长、联合资信评估股份有限公司董事长

2007—2022年，在中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）的大力推动下，我国银行间债券市场从小到大，经历了不断的创新变革和飞跃式的发展。在此过程中，作为银行间债券市场的重要参与者，联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）紧跟市场各项改革举措，为银行间债券市场和信用评级行业的发展贡献了自己的力量，并随之实现了自身的发展壮大。

一、联合资信与银行间债券市场共同成长

2007年9月，为适应政府转变经济管理职能和市场管理方式的需要，交易商协会在北京成立。成立以来，交易商协会秉承“自律、创新、服务”的宗旨，一方面推动债券产品创新，另一方面加强行业自律，实现了银行间债券市场的健康快速发展。经过十五年的守正创新，银行间债券市场的债券品种数量由2006年的1种（短期融资券）跃升至2022年的34种（7种基础产品、23种专项产品和4种信用风险缓释工具）[1]，债务融资工具发行规模由2006年的2920.00亿元[2]飞跃至2021年的92619.00亿元[3]，银行间债券市场成为我国最主要的债券发行场所之一。

十五年来，联合资信的评级业务伴随着银行间债券市场的成长实现了质和量的飞跃。2007年9月，交易商协会成立伊始，联合资信成为第一届理事会成员。2010年交易商协会信用评级专业委员会（以下简称“评级专委会”）成立，笔者荣幸地被聘为第一届评级专委会委员。联合资信服务客户数量由2006年的不足50家跃升至2021年的2200家，出具的首次评级报告数量由2006年的数十份跃升至2021年的4515份；联合资信品牌影响力大幅提升，2020年和2021年连续两年荣获《亚洲金融》“中国最佳境内评级机构奖”。

二、联合资信参与银行间债券市场创新改革

成立十五年来，交易商协会勇担国家赋予的使命，筚路蓝缕，披荆斩棘，锐意进取，不断深化改革、革故鼎新。联合资信积极支持落实市场各项改革举措，不仅建言献策，而且躬行实践。

（一）积极参与和支持市场建设

2007年以前，我国债券市场不发达、利率债占比高、公司债偏少等问题突出，实体经济很难通过债券市场融取足够的资金。2007年，我国公司信用类债券发行规模仅5472.73亿元（其中短期融资券3356.10亿元、企业债1709.35亿元、公司债407.28亿元）[4]，远少于利率债发行规模（74590.34亿元）[5]，也少于股票融资规模（7791.57亿元）[6]。同时，公司信用类债券市场不发达也严重束缚了我国信用评级机构的发展。

交易商协会以服务实体经济为初心，以务实创新为动力，以契合市场为路径，不断释放改革红利，推动债券市场健康快速发展。交易商协会建立了注册发行、承销交易、信用增进、信用评级、登记托管一整套交易机制，有序推出了中期、超短期、可续期等多种债务融资工具，满足了投资人和发行人多元化投融资需求。

在改革创新过程中，联合资信积极参与交易商协会的调研和座谈，为各项改革举措献计献策，许多建设性建议均被交易商协会吸收采纳，为银行间债券市场的创新发展贡献了自己的力量。

（二）为创新产品提供评级服务

十五年来，联合资信充分发挥自身优势，积极为交易商协会推出的各类创新产品提供专业的评级服务。

1.首批中期票据

2008年4月15日，交易商协会组织召开了首次中期票据注册会议，接受铁道部、中粮集团等7家企业首批中期票据的发行注册。联合资信在交易商协会的指导下，抽调经验丰富的评级专家组织评级项目小组，分别为铁道部、中粮集团的中期票据提供了风险分析与评级服务。

2008年4月24日，由联合资信提供评级服务的铁道部中期票据、中粮集团中期票据同时在银行间债券市场成功发行，分别募集了50亿元、15亿元，债项信用等级均为AAA，这标志着中期票据这一创新产品在银行间债券市场正式诞生。

2021年，我国中期票据发行规模达25389.65亿元，截至2021年末，我国中期票据存量规模达80205.19亿元[7]，中期票据已成为我国债券市场主要的债券品种。

2.首批超短期融资券

2010年12月，交易商协会接受中石油集团等3家企业首批超短期融资券的发行注册。在此之前，联合资信已于2010年7月对中石油集团进行了尽职调查和信用分析，评定中石油集团主体长期信用等级为AAA。

2010年12月27日，中石油集团短期融资券在银行间债券市场成功发行，募集资金50亿元，发行利率3.80%，募集说明书中采用了联合资信评定的主体长期信用等级AAA，这标志着超短期融资券这一创新产品在银行间债券市场正式诞生。

2021年，我国超短期融资券发行规模达46705.93亿元，截至2021年末，我国短期融资券存量规模达18398.53亿元[8]，短期融资券已成为我国债券市场主要的短期债券品种。

3.首单碳挂钩债券

2014年5月，交易商协会接受中广核风电有限公司碳挂钩中期票据的发行注册。该中期票据的票面利率与发行人下属5家风电项目公司在债券存续期内实现的碳收益正向关联，5家风电项目所产生的碳收益率越高，票面利率中浮动利率就上浮，反之，票面利率中浮动利率就下浮。

针对该中期票据的碳挂钩条款，联合资信不仅全面分析了中广核风电有限公司自身的信用风险，而且深入分析了5个风电项目的碳收益波动风险，最终评定该中期票据的债项信用等级为AAA级。

2014年5月12日，中广核风电有限公司碳挂钩中期票据成功发行，募集资金10亿元，填补了我国与碳市场相关的直接融资产品的空白。

2021年，我国在境内外市场发行各类绿色债券7063.00亿元人民币，截至2021年末，我国在境内外市场绿色债券存量规模约为21000.00亿元人民币，我国成为全球第二大绿色债券市场[9]。

三、联合资信参与自律规则制定

作为市场自律组织，交易商协会不断建立健全银行间债券市场自律管理规则体系，持续提升银行间债券市场业务规范化水平，并持续加大对违规行为的查处惩戒力度。联合资信作为银行间债券市场的重要参与者，参与了自律规则的制定过程，并严格遵循各项自律规则。

2013年1月，交易商协会组织市场成员制定了《非金融企业债务融资工具信用评级业务自律指引》（以下称《自律指引》），这是银行间市场首个针对信用评级业务的自律规则。联合资信积极参与《自律指引》的制定工作，多次提出建设性意见，为一些关键点争议提供了化解方案。《自律指引》发布实施后，联合资信认真学习、严格遵循，不断提高合规管理水平。比如，《自律指引》第十条规定，信用评级机构应建立合规监督工作机制和相关制度，设立专门部门负责对信用评级及相关业务工作人员的合规性进行监测、检查和报告，定期评估公司内部控制制度的完备性和执行情况。在学习了《自律指引》之后，联合资信立即新设了合规部，由原来的其他部门兼行合规职责改为合规部专门承担合规检查和报告的职能，提高了合规管理的独立性。

2019年5月和10月，交易商协会分别发布《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信用评级业务信息披露规则》（〔2019〕7号，以下简称《信息披露规则》）、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信用评级业务利益冲突管理规则》（〔2019〕6号，以下简称《利益冲突规则》）。2018年，为了支持上述规则的制定，联合资信抽调经验丰富的评级专家组成交易商协会评级专委会第二工作组，负责编写了《信用评级行业信息披露监管及机构实践研究》报告和子报告《我国信用评级报告优化与改善研究》，基于国内外信用评级信息披露的监管历史，提出了加强我国信用评级行业信息披露监管的具体建议。同时，联合资信组织专家对交易商协会评级专委会第一工作组负责编写的《信用评级行业利益冲突管理监管与实践研究》报告提出了反馈建议。通过上述研究报告，联合资信将信息披露、利益冲突方面的建议呈报给了交易商协会，为协会制定《信息披露规则》和《利益冲突规则》出了一份力。

四、新时代联合资信与协会共迎挑战

新时代下，银行间债券市场与信用评级行业面临新的挑战。我国信用评级机构的评级质量和评级区分度有待进一步提高，同时，评级机构国际化和提升话语权的步伐有待进一步加快。

（一）评级质量和评级区分度的提升

2021年8月，人民银行、证监会等五部委联合发布了《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》（以下简称“五部委通知”），要求信用评级机构在2022年底前建立并使用能够实现合理区分度的评级方法体系，并鼓励信用评级机构开展主动评级和投资者付费评级。

五部委通知发布后，联合资信认真领会五部委通知精神，积极落实五部委通知的各项要求。为了提升评级质量和区分度，联合资信加强信用信息搜集和信用风险分析，及时调整发行人的信用评级结果。为了构建以违约率为核心的评级质量验证机制，联合资信修订了评级质量检验制度，完善长期违约率数据库。为了提升投资者服务水平，联合资信创新提出了“三支柱”评级理论，并采用科学的方法构建了全新的“3C”评级体系，从经营、财务、可持续发展能力三个维度对企业进行评级，为投资者提供新的视角。

未来，联合资信将按照人民银行、交易商协会等监管机构、自律组织的要求，不断完善以违约率为核心的评级质量验证机制，切实提高评级质量和评级区分度，加快开发满足投资人需要的新产品，实现高质量健康发展。

（二）评级机构的国际化进程

随着银行间债券市场国际化进程的不断加快，交易商协会积极推动评级行业的双向开放，在允许2家境外评级机构开展境内评级业务的同时，鼓励境内评级机构积极拓宽国际业务，“走出去”与国际接轨，提高境外投资者对国内债券市场的认知程度和关注度，提升我国信用评级行业的国际影响力。

联合资信深刻意识到国际化对境内评级机构的重要意义，将自身的战略定位明确为：全球信用市场权威的受市场高度认可的评级机构。2017年9月，联合资信在香港组建了联合评级国际有限公司（以下简称“联合国际”）。2018年7月，联合国际获得了香港证监会发出的第十类受规管活动牌照（提供评级服务），正式进入香港债券市场，开展境外评级业务。

经过四年的努力开拓，联合国际成为亚太区第四大国际评级机构，仅次于国际三大评级机构。但与国际三大评级机构相比，联合国际的国际化发展程度还处于初期阶段，面临严峻的竞争态势，拓展境外业务的压力很大。

未来，联合资信继续顺应国际化趋势，在与国际三大评级机构的竞争中，不断提升能力，积极开拓国际评级业务，逐步赢得国际发行人和投资人的认可，为提高中国评级机构的竞争力和话语权而奋力拼搏。

五、对银行间债券市场持续健康发展的建议

十五年的变革，银行间债券市场取得了长足的进步；展望未来，联合资信对银行间债券市场的发展充满信心。为了进一步促进银行间债券市场的高质量发展，联合资信提出如下建议。

（一）进一步完善取消强制评级的配套政策

2021年以来，监管机构逐步取消强制外部评级，取得了良好效果。截至2022年6月末，我国公募债券市场共有1392期无评级债券发行，占比37.25%[10]。随着取消强制外部评级的深入实施，其他相关的配套政策措施也亟需随之完善。在取消强制评级背景下，信用评级报告已不是债券的发行要件，评级机构不应负有法定的披露责任。在未披露信用评级报告的前提下，评级机构也没有法定的跟踪评级义务。建议修订现有配套制度，优化评级报告的强制披露内容。建议由评级机构安排评级报告的披露内容，由发行人自主选择是否披露主体或债项评级报告，投资人自主选择是否购买评级相关服务。充分发挥市场自主性和竞争力，推动评级行业的长远的可持续发展。

（二）适时推动高收益债市场和绿色债券市场的发展

随着强制外部评级的取消，债券融资门槛有望降低，建议适时推动高收益债市场发展，引导中小微企业进入高收益债券市场发债融资，缓解中小微企业融资难融资贵问题，并鼓励中小微企业主动开展信用评级，为投资者提供信用信息服务。同时，进一步促进建立满足长期投资者需要的多层次债券市场，比如，大力发展绿色债券市场，在境外市场绿色债券通常是由稳定型机构投资者长期持有。通过推动多层次债券市场发展，一方面可以提高债券市场投资者结构的多样性，避免因投资趋同受某类债券波动诱发债券市场巨幅震荡；另一方面有利于丰富债券品种，培育中长期投资者，增加长期投资比重，更好地实现债券市场促进直接融资的根本目的。

（三）统一评级业务作业规范标准

经过多年努力，信用评级行业统一监管框架已基本确立，但目前各监管部门和自律组织颁布的评级行业规范性文件不一致的问题依然存在。比如首次评级的实地调查访谈的时间要求、访谈对象要求等，不同的市场还存在一定差异，建议进一步统一评级作业规范标准。

乘风破浪十五载，今朝协会正少年！红日初升，其道大光；前途似海，来日方长。回首往昔，十五年峥嵘岁月，联合资信陪伴协会共同成长；展望未来，联合资信将一如既往、矢志不渝，继续紧密配合协会的改革举措，共同创造中国债券市场更加辉煌的明天。

 [1]数据来自《中国银行间市场交易商协会产品谱系表（2022版）》。

[2]数据来自交易商协会编写的《中国银行间债券市场信用评级行业年度报告（2011）》。

[3]数据来自交易商协会编制的《2021年12月债务融资工具业务量统计》。

[4]数据来自交易商协会编制的《非金融企业债务融资工具发行注册工作介绍（2012版）》。

[5]数据来自Wind，利率债包括国债、央行票据、政策性银行债。

[6]数据来自中国证监会编制的《2007年12月统计数据》。

[7]数据来自Wind。

[8]数据来自Wind。

[9]数据来自气候债券倡议组织（CBI）与中央国债登记结算有限责任公司中债研发中心联合编制的《中国绿色债券市场年度报告2021》。

[10]数据来自Wind。