摘要
       2026年上半年，在宏观经济温和复苏与政策制度持续完善双重背景下，我国不动产ABS市场呈现出发行放量、品种丰富、结构优化的发展态势。展望下半年及未来，不动产ABS市场将在制度完善与市场扩容的双轮驱动下迈入高质量发展新阶段。

一、相关政策梳理
       2026年至今，交易所先后出台的相关政策文件进一步规范不动产ABS产品准入标准和信息披露，并积极推进多层次不动产ABS市场稳步建设。
       上海证券交易所（以下简称“上交所”）和深圳证券交易所（以下简称“深交所”）于7月分别发布了《资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第2号——大类基础资产（2026年修订）》和《深圳证券交易所资产支持证券挂牌条件审核业务指引第2号——审核重点关注事项（2026年修订）》。
       本次修订以专章形式明确不动产基础资产挂牌条件、信息披露要求以及特别规定，并结合审核实践对原指引中部分条款进行优化调整，增强规则适应性。主要修订内容有：（1）新增专章明确不动产基础资产通用审核关注要点；（2）新增专章明确不动产证券化特别规定；（3）完善各大类基础资产关注要点；（4）优化产品设计通用要求。
       对于不动产ABS产品而言，本次修订一是增设了不动产基础资产专章，补齐了原有指引中关于此类资产的空缺，明确了其准入标准和信息披露要求；二是增设机构间REITs特别规定章节，从制度层面明确将具备权益属性特征的不动产ABS命名为机构间REITs（原市场俗称的“持有型不动产ABS”），明确了其权益属性的产品定位和要求。
       将过去散见于问答、窗口指导的不动产证券化实操口径上升为正式规则，统一审核标准，对接公募REITs制度体系，构建“CMBS/CMBN和类REITs——机构间REITs——公募REITs”多层次不动产证券化链条。

二、市场发行情况
       2026年上半年不动产ABS市场较上年同期稳步增长，CMBS/CMBN与类REITs仍是不动产ABS市场主力，持有型不动产ABS实现爆发式增长，底层资产、区域分布、融资主体等维度的结构分化进一步凸显。
       （一）CMBS/CMBN和类REITs
       1．发行概况
       2026年1－6月，交易所市场和银行间债券市场共发行CMBS/CMBN和类REITs共94单，较2025年1－6月增长35单，同比上升59.32%；发行规模合计1113.21亿元，同比上升25.09%。发行单数涨幅远大于发行规模涨幅，反映了在宏观经济与不动产市场承压的背景下，发行人虽融资需求旺盛，但单个项目平均融资规模有所下降。
 

       两个产品分别来看，CMBS/CMBN和类REITs从发行单数和发行规模来看均同比增长。2026年1－6月CMBS/CMBN共发行64单，较2025年同期增长28单，增幅达77.78%；2026年1－6月类REITs共发行30单，较2025年同期增加7单，涨幅30.43%。2026年1－6月CMBS/CMBN发行金额为518.31亿元，较2025年增长2.61%；2026年1－6月类REITs发行金额为594.90亿元，较2025年同期增加54.60%。

 
       发行场所来看，交易所市场凭借审核效率优势与投资者基础优势，依然是CMBS/CMBN和类REITs发行的主力市场。2026年1－6月，交易所市场共发行88单CMBS/CMBN和类REITs，占CMBS/CMBN和类REITs发行总单数的93.62%；发行规模合计1039.70亿元，占CMBS/CMBN和类REITs发行总规模的93.40%。
 

       特定标识方面，助力特定区域、特定产业，特定领域ABS在挂牌审批方面具有明显政策优势。2026年1－6月，设有特定标识的CMBS/CMBN和类REITs项目数量显著增长，标识种类更加多样化。共有28单项目设有特定标识，涉及发行金额488.94亿元，其中部分项目涉及两个标识。

       2．底层资产类型细分
       从底层资产类型来看，2026年上半年办公物业、基础设施、混合类和零售物业资产为主要类型，发行单数和发行规模合计占比分别为83.36%和89.78%。其中，办公物业在发行单数和发行规模中占比均为最大；基础设施类因其底层资产体量大价值高的特点，故发行规模占比显著大于其发行单数占比。其余类型的底层资产发行单数与发行规模相对较稳定。
 

       3．发行利率及利差
       2026年1—6月，国债收益率先升后降。年初3年期国债利率小幅上扬，后转为震荡下行趋势。3年期国债平均收益率较上年同期下降10bps。受前述因素影响，CMBS/CMBN和类REITs产品发行利率年初略微走高，后震荡下行。2026年1—6月，AAAsf和AA+sf级别证券平均发行利率分别为2.29%、2.65%，分别较上年同期下降18bps、11bps。AAAsf级别证券发行利率分布与3年期国债收益率对比情况如下图表所示。

 
       分基础资产类型来看，2026年1—6月，AAAsf级别类REITs发行利率分布在[1.80%，3.20%]，平均发行利率2.13%；同级别CMBS/CMBN发行利率分布在[1.80%，4.37%]，平均发行利率2.37%。受破产隔离程度不同及市场认可度等因素影响，类REITs平均发行利率较同级别CMBS/CMBN平均发行利率低24bps，与上年同期利差（22bps）基本持平。
       发行利差方面，以国债3年期利率为基准，2026年1—6月，AAAsf级别证券平均利差为0.96%，与上年同期（1.01%）相比有所缩减。其中，CMBS/CMBN和类REITs平均利差分别为1.03%和0.82%，较上年同期分别缩减0.067个百分点和0.078个百分点。二季度以来利差收窄趋势明显。AAAsf级别证券利差分布及同比情况如下图表所示。

       4．实际融资人
       从实际融资人区域分布来看，2026年1—6月，CMBS/CMBN和类REITs的实际融资人区域分布呈现分化特征，其中北京、江苏、广东、上海、山东位列前五，融资需求强盛且市场接受度高，在当前不动产估值下行的背景下，经济发达地区不动产保值能力相对较强；而其余省份的发行金额则相对较低，尤其是中西部及部分偏远地区的发行规模明显更小，整体看不同区域间的活跃度存在较大差距。

 
       从实际融资人企业性质来看地方国有企业仍是最主要的融资主体，发行金额占比为75%。通过盘活存量资产来优化资金状况，CMBS/CMBN仍为地方国有企业的重要融资渠道。

5．信用表现
       从首次评级级别分布来看，CMBS/CMBN和类REITs证券仍以高级别为主。2026年1—6月，引入信用评级的证券中AAAsf级别90只，AA+sf级别11只。新发产品信用等级仍高度集中在AAAsf（占比89.11%），显示市场准入门槛较高。

       （二）持有型不动产ABS（机构间REITs）
       2026年1－6月持有型不动产ABS实现爆发式增长。共发行24单，规模330.13亿元，同比激增11.00倍和23.80倍。持有型不动产ABS产品已摆脱试点状态，正式成为不动产证券化市场的重要组成部分。

 
       特定标识来看，2026年1－6月持有型不动产ABS设有特定标识的项目数量上大幅增加，标识种类也更加多样化。共有8单项目设有特定标识，涉及发行金额82.17亿元。

 
       底层资产类型细分来看，2026年1－6月持有型不动产ABS底层资产类型较2025年1－6月更为多元，底层资产从清洁能源和数据中心向多元化布局转变。2026年1－6月，资产类型扩展至购物中心、数据中心、基础设施等十余类；从发行金额来看，购物中心占比最高（23.81%），数据中心占比21.40%，基础设施占比20.91%，其他类型如物流仓储、商场等占比相对分散。

三、存续期证券表现
       底层资产运营表现差异化较大；跟踪期间级别变动比例很小；违约展期金额进一步下降。
       （一）底层资产运营表现
       办公物业方面，租赁需求持续复苏，租金降幅收窄。2026年二季度全国主要十城办公楼市场净吸纳量环比增长9%至57万平方米，其中上海和北京净吸纳量连续四个季度改善，杭州、成都和武汉净吸纳量录得过去五年同期新高。但受头部科技企业回迁总部影响，深圳当季净吸纳量为负。上半年累计净吸纳量109万平方米，与去年相当。分交易类型来看，上半年新租交易同比增长12%，其中新设立和扩租为代表的增量交易同比增长近三成，需求边际复苏趋势深化。2026年上半年累计供应169万平方米，同比减少10%。2026年二季度末全国办公楼市场平均空置率稳定在25.0%，平均租金指数环比下探2.2%，上半年累计降幅4.0%，较去年同期收窄1.6个百分点。
       零售物业方面，空置率环比稳中有降，租金继续承压。2026年二季度末平均空置率环比微降0.1个百分点至7.5%。主要城市空置率环比稳中有降，仅广州因新项目开业率较低和存量集中调改导致空置率小幅抬升。2026年二季度购物中心首层租金指数环比下降0.5%，上半年累计跌幅1%。
       酒店行业方面，上半年季节性规律明显，消费市场总体稳固。根据《中国住宿业消费指数报告（2026年上半年）发布》数据显示，2026年上半年，平均房价指数承压较为明显。上半年住宿业平均房价整体呈现出增长的趋势，平均房价指数由1月的88.6上升至6月的92.5，但波动情况明显、增长动力不足。2026年上半年，入住率指数呈现“先升后降”的特点，1—4月持续增长，4月在“春假”带动下来到期内最高点，次高峰出现在5月，但均未突破基准线水平。6月，入住率指数为91.6，环比下降6.5%，同比下降2.1%。
       能源基础设施方面，2025年，煤炭价格同比下降，煤电企业运营情况有一定好转。2026年上半年，国内煤炭市场整体供需紧平衡，煤价呈震荡上行趋势。清洁能源受风资源、光资源及来水的不确定性影响较大，运营效率有所波动，且受区域分布影响明显。
       （二）证券评级变动情况
       根据Wind数据显示，2026年1—7月CMBS/CMBN和类REITs共有4只证券进行级别调整，涉及4单项目。其中，1只证券评级上调，3只证券评级下调。

       （三）违约展期情况
       根据Wind数据显示，2026年1—7月涉及1只证券（债券简称“希尔顿01”）处于实质违约状态，为以前年度出险项目，违约日债券余额共计7.00亿元，违约日的违约/展期债券余额同比下降80.51%。随着房地产行业整体风险逐步出清，过往违约产品陆续清算，近年来的发债主体主要为央企、地方国企、城投等信用资质相对较高的主体，2026年1—7月没有新增违约或展期项目。

四、总结与展望
       2026年上半年，不动产ABS市场在呈现出稳步增长态势。政策端，上交所和深交所分别于7月发布大类基础资产指引修订版，以专章形式补齐了不动产基础资产的制度空缺，并从制度层面正式确立了机构间REITs的权益属性定位，构建起“CMBS/CMBN和类REITs——机构间REITs——公募REITs”的多层次不动产证券化链条，为市场规范化发展奠定了坚实的制度基础。
       发行端来看，2026年1—6月，CMBS/CMBN和类REITs共发行94单，发行规模合计1113.21亿元，同比分别增长59.32%和25.09%，市场供给显著放量。其中，CMBS/CMBN发行64单（518.31亿元），类REITs发行30单（594.90亿元）。AAAsf级别证券平均发行利率为2.29%，较上年同期下降18bps，利差亦有所收窄，反映出投资者对优质不动产ABS的配置需求依然旺盛。底层资产以办公物业、基础设施、混合类和零售物业为主，地方国有企业仍是最主要的融资主体（发行金额占比75%）。
       持有型不动产ABS（机构间REITs）实现爆发式增长，2026年1—6月共发行24单，规模330.13亿元，同比分别激增11.00倍和23.80倍，产品已正式摆脱试点阶段，成为不动产证券化市场的重要品种。底层资产类型从此前较为集中的清洁能源和数据中心，向购物中心、数据中心、基础设施、物流仓储等多元化方向拓展，碳中和、乡村振兴等特定标识项目数量亦明显增加。
       存续期表现方面，各类底层资产运营状况分化明显。办公物业租赁需求持续复苏，上半年十城净吸纳量与去年基本持平，租金降幅较去年同期收窄；零售物业空置率稳中有降但租金继续承压；酒店行业季节性特征明显，消费市场总体稳固；能源基础设施受资源禀赋和市场价格波动影响较大。证券信用表现整体稳健，2026年1—7月仅4只证券发生级别调整，无新增违约或展期项目，历史遗留违约项目余额同比下降80.51%，行业风险逐步出清。
       展望下半年及未来，不动产ABS市场将在制度完善与市场扩容的双轮驱动下迈入高质量发展新阶段，主要呈现以下趋势：
       第一，多层次REITs市场体系将加速成型。随着机构间REITs制度框架的明确和审核标准的统一，机构间REITs将成为连接CMBS/类REITs与公募REITs之间的关键枢纽，为尚未达到公募REITs发行条件但具备稳定运营基础的不动产项目提供盘活通道。常态化扩募机制的落地将进一步提升产品规模和资产组合分散度，改善二级市场流动性，形成“Pre-REITs——机构间REITs——公募REITs”的完整资产证券化链条。
       第二，底层资产类型和融资主体结构将进一步多元化。新规大幅拓宽了不动产基础资产的准入范围，购物中心、写字楼、酒店、产业园区、文旅景区、养老设施等产权类项目均被纳入支持范围，且允许不同类型资产混合打包入池。这将有效丰富产品的资产组合，提升抗风险能力。同时，随着权益属性的明确，融资主体有望从以地方国企为主逐步向央企、优质民企和外资机构扩展，市场参与主体将更加多元。
       第三，存续期管理将向主动运营方向深化。新规强化了管理人和运营管理机构的专业能力要求，要求建立有效的内部治理机制和激励约束机制，推动ABS管理人从“通道角色”向全周期、专业化的资产运营机构转型。随着机构间REITs规模的扩大，存续期信息披露质量、资产运营监测和估值管理的重要性将进一步凸显，市场将更加关注底层资产的真实运营能力和现金流稳定性。
       第四，信用风险整体可控但需关注结构性分化。当前不动产ABS市场准入门槛较高，新发证券高度集中于AAAsf级别（占比89.11%），历史违约风险逐步出清。但需关注以下潜在风险：一是宏观经济和不动产市场仍面临下行压力，部分区域办公物业空置率较高、租金持续承压，底层资产运营存在不确定性；二是清洁能源类资产受风资源、光资源及来水的自然波动影响较大，运营收益的稳定性需持续跟踪；三是资金端与资产端的结构性错配风险——权益型机构间REITs的风险收益特征与传统固收资金的风险偏好之间存在认知差异，可能在未来利率环境变化时暴露潜在矛盾。
       总体而言，2026年新规的落地标志着我国不动产ABS市场正式进入“重资产信用、重真实运营、重权益属性”的规范化发展新阶段。在制度红利持续释放和市场生态逐步完善的背景下，不动产ABS市场有望在规模扩容的同时实现质量提升，更好地服务于存量资产盘活和实体经济发展。