联合信用副总裁 艾仁智博士
 

本文为联合信用副总裁艾仁智博士于2026年3月26日在联合资信2026年中国债市信用风险展望论坛发表的开幕演讲，以下内容均已由发言人本人确认。
       各位嘉宾朋友们下午好。面对当今复杂多变的国际政经环境，资金投向哪里更安全，并获得较好收益，成为市场共同关注的话题。今天，我有幸代表联合资信，与各位同仁们在巨大不确定性的夹缝中，分享“定中有变，变中有安”的看法，有哪些好的投资方向以及对全球地缘政治带来的格局影响。
       今天我分享的主题是全球秩序重塑下的信用新图景，对2026年全球信用风险进行展望。今天分享的有三大内容：第一，2026年世界怎么了？这世界还会好吗？第二，2026年全球资本市场注定是跌宕起伏的一年。第三，地缘风险高企下的投资风险和机遇。
       第一部分，2026年世界怎么了？
       1. 世界怎么了？
       我用几个点来概括：
       第一个是破坏性的创造和创新。破坏性创新是在AI与人工智能的大背景下带来的新技术革命，如同之前的前三次科技浪潮，我相信在未来很多年里，它将成为时代发展的大背景。因此我们将围绕这个大背景展开讨论。
       第二个是2026年主要的事件风险在哪里。我总结了两点，一是黑天鹅事件正重塑世界格局，二是是灰犀牛事件已赫然逼近。具体来看，最大的黑天鹅事件是地缘政治冲突：一是从俄乌冲突到以色列伊朗的中东地缘政治风险升级，对全球能源、通货膨胀、经济发展均产生系统性影响。二是特朗普2025年第二届任期开启以来，与传统盟友之间的关系会更加强调美国优先，原先是免费保护盟友，现在情况则不同。另外，开启全球无差异的关税大战。截至目前，全球自由贸易体系自二战以来出现明显分解，自由贸易体系逐渐分裂。同时，各区域地区性关税贸易和关税“朋友圈”也在同时建立。三是我们都在争取未来的资源。这一轮表现在未来的各种影响，以及与AI科技相关的影响，将影响到资源争夺。
       灰犀牛事件方面，主要探讨全球范围内的高债务问题。各国债务都很高，大家关注是否可以通过借新还旧来继续发展。欧洲方面，欧元区实施统一的货币政策，因此各国财政刺激方案成为调控经济的主要工具。各国财政政策中最关键的点是财政纪律，但从德国开始已经开始打破财政纪律，这对于欧元区来说，坚固的财政纪律基石正在松动。日本、新加坡和意大利这些国家的债务都很高，尤其是目前通胀压力下各国利率中枢或在更长时间维持更高利率，借贷利率本身会影响到各国对实际流动性进一步收紧以及各国的资金成本。
       2. 在这样的背景下，将会引发哪些危机？
       一是能源危机。目前能源危机是大家共同关注的焦点。例如，以色列和伊朗的冲突直接影响到霍尔木兹海峡的安全，目前看没有一个国家是赢家。但是这次伊朗战争带来不仅是全球地缘政治，也是能源格局重塑的催化剂。
       二是债务危机。我主要关注几个方面。首先，为何关注新兴市场的主权信用？美元利率一直高企，美元汇率走强，相应非美货币走软，汇率会大幅度影响本地经济。其次，从疫情以来，美元的利率一直高企，大量美元资金吸引到美国，发展中国家的外汇储备在减少。第三，考虑到近期的能源危机或带动通胀走高，或导致部分新兴经济体的能源支出成上涨，贸易账户和经常账户或转为赤字，相应外部风险敞口走扩。有些国家需要重点关注，欧债危机是否还会来临？我们认为，虽然部分欧洲国家的政府债务率和财政赤字率在增加，但受益于欧盟建立了救助基金，欧洲央行和欧盟在欧债危机后已经采取多层防护以防止债务风险重现，因此欧洲债务短期内不会构成系统性风险。
       三是全球经济的低速增长。原先我们预期全球2026年经济增速为3.3%，后来逐步下降至2.6%。然而，低速增长和高波动、高分裂对全球结构性经济带来危机。
       3. 这些危机距离我们还有多远？
       达里欧的观点较为悲观，认为二战后建立的1945年世界秩序已彻底瓦解，大国之间的冲突将不再受国际法约束，而是回归原始的权力博弈，这一阶段通常伴随着内部动荡与外部战争的交织，直至新的秩序在冲突中确立。
       从最近情况看，最近最受关注的是黑石暴雷，黑石危机标志着缺乏央行最后贷款人支持的“影子银行”体系正式进入动荡期，可能迫使整个私募信贷板块陷入长期的流动性冻结与资产贱卖；这不仅将加剧实体经济的信贷紧缩，阻碍企业融资与再投资，更可能通过财富效应缩水与金融链条传导，成为引爆2026年全球系统性金融危机的关键导火索。
       另一方面，2026年美国将有约10万亿美元国债集中到期，占未偿还总额三分之一，且短期国库券占比极高，迫使政府陷入极度依赖“借新还旧”的滚动融资困境。
       第二部分，2026年全球资本市场注定将跌宕起伏一年
       考虑到在通胀可能走高的背景下，全球主要央行可能会维持货币政策稳健或紧缩。同时，大国之间的政策博弈会愈发显著。另外，包括AI和“七小龙”之间的估值变化等都将带来非线性波动风险。
       在此背景下，首先看全球债券市场。
       欧美国家债务货币化的负面问题已开始反噬债券市场，出现投资者对国债资产“用脚投票”的短期现象，其避险功能遭到一定削弱。美国方面，2025年4月，考虑到特朗普政府极端的贸易保护政策以及美国政府多次面临“政府关门”“财政悬崖”以及债务违约的风险，出现投资者对全球最大安全资产“用脚投票”的短期现象，美国国债市场爆发史诗级抛售。2026年3月，美国30年期国债收益率攀升至4.9%以上。
       欧洲方面，欧盟通过的《增长与稳定公约》改革法案以重新约束财政赤字率和债务率，监管框架更强调国别差异和债务可持续性，而非严格限制财政赤字和债务红线。2025年9月，多个欧洲国家的长期国债收益率显著走高。德国30年期国债收益率上涨至3.4%左右，创2011年欧债危机以来新高；英国30年期国债收益率一度飙升至5.6%，创1998年以来新高；法国30年期国债收益率攀升至4.498%，超过欧债危机时期最高的4.469%，创2008年次贷危机以来新高。2026年3月，欧洲各国利率水平超过2025年9月表现。
       整体看，投资者对欧美各国政府财政状况的担忧，直接转化为对长期国债更高的风险溢价要求，因此长期国债收益率曲线更加陡峭。
       第二点，观察全球股市情况。
       2026年初至2月末，全球资本市场经历了一场由AI技术突破引发的结构性牛市，其核心驱动力在于市场对通用人工智能（AGI）商业化落地的乐观预期，彻底重塑了资产定价逻辑。在此期间，半导体供应链（如台积电、三星）、算力基础设施及机器人应用领域的订单饱满，直接推高了相关企业的估值中枢。这种情绪具有极强的传染性，推动全球主要股指普涨。这一阶段的市场特征是风险偏好极度扩张，投资者愿意为未来的技术红利支付高昂溢价，忽略了高利率环境的压制作用。
       2月末至3月，美以联合袭击伊朗事件成为了市场的转折点，地缘政治风险的瞬间爆发将全球投资者的关注点从“效率与增长”强行拉回至“安全与生存”，导致市场逻辑发生剧烈逆转。
       第三点，地缘政治带来的汇率风险。
       美元一直上涨，相反，其他国家的非美元货币价格一直在下跌。如果大家进行海外投资，那么你会发现海外其他资产的收益在下降。2026年3月美元指数的强势单边上行，本质上是“再通胀”交易逻辑与地缘避险需求的双重共振。一方面，中东冲突引发的供应链断裂显著推升了美国国内通胀粘性，迫使市场快速修正美联储的降息预期，推动美债收益率陡峭化上行，不仅重塑利差优势更从基本面支撑美元资产的吸引力。另一方面，得益于2010年页岩油革命后确立的能源净出口国地位，美国在面对全球油价飙升时展现出相较于欧洲、部分新兴国家等能源依赖型经济体更强的增长韧性与供给稳定性。这种基本面的相对优势，叠加欧洲等地区因地缘临近性而面临的经济下行风险，导致欧元等权重货币在分母端大幅走弱，共同驱动全球资本紧急回流美元，助推美元指数单边上行。
       第四点，大宗商品方面。
       年初以来，美联储降息的市场预期加强、地缘政治风险上升等因素推动黄金价格持续上涨。美以袭击伊朗冲突爆发后，尽管地缘政治风险加剧，但美元走强、美联储降息预期削弱打压了黄金的上涨动力，黄金价格震荡加剧，3月以来价格明显下挫，白银价格走势与黄金基本一致。截至3月20日，COMEX黄金期货价格月内累计下跌12.8%，COMEX白银期货价格累计跌幅达20%。
       自美国和以色列在2月末突袭伊朗以来，中东地区军事冲突短期内未出现缓和迹象，且有不断升级的趋势。中东地区是全球最重要的石油产区，随着伊朗对霍尔木兹海峡进行事实性封锁，国际能源供应受到明显冲击，并推动国际能源价格一路飙升。自3月以来，布伦特原油和WTI原油期货结算价格累计涨幅均已突破30%，其中布伦特原油价格已突破100美元/桶，并向120美元/桶价格靠近。
       第三部分，地缘风险高企下的投资风险与机遇
       霍尔木兹海峡冲突将带来一个严重问题，即输入性的本国能源食品等通货通胀问题。因此，在投资过程中如何抵御通胀带来的影响。地缘政治风险如此高企，我们应该投资哪方面？
借用中国古代一句话，即“定中有变，变中有安”。
       投资风险主要体现在：
       第一，进入2026年，特朗普政府首先要面临的考验是中期选举，尤其是在美国内部因移民和海关执法局枪击案、爱泼斯坦案、贫富差距拉大等引发民众不满的背景下，共和党丢失众议院控制权的风险不小。高市早苗是“安倍路线”的继承者，2025年11月高市早苗上台以来，主张修宪、扩军、强化对台介入，得到原安倍派以及麻生派等保守势力的支持，带动自民党整体政策向右迁移。高市早苗政府在大国关系上，主张“对美一边倒，对邻国强势”的右翼鹰派路线，令日本政局的右翼民粹色彩显著上升。
       第二，局部战争风险是否会升级和扩大？本轮地缘政治升级的核心动力已转向大国系统性战略博弈，表现为经济利益争夺、技术主导权竞争、关键资源控制及国际规则制定权重构的全维度对抗。
       第三，进入2026年，全球通胀粘性显著，这一局面迫使美联储、欧洲央行等主要货币政策制定者不得不放弃“快速降息”的幻想，转而将基准利率维持在限制性高位更长时间，使得总需求持续萎缩，经济或陷入“低增长、低通胀预期但高实际利率”的滞胀泥潭。
       最后，AI带来的智能化取代人，实际上对我们的冲击也很大。从长远看，智能取代人类的趋势具有高度的不可逆性和加速性。人类的角色将被迫从“执行者”全面退守至“定义者”和“监督者”，推动经济模式从“依赖人类劳动时长”向“依赖技术红利共享”转型，让人类首次有机会从生存性劳动中解放出来，转向追求创造性的高阶价值活动，衍生出新的业态和企业，整个社会劳动力效率大幅提速。
       在当前的安全与发展之间，大家更加看重安全，而在安全之中，我们还需要考虑投资回报。投资机遇主要体现在：
       一是能源多元化非常重要。欧洲已经发展绿色能源多年，到目前为止仍然依赖石油，石油天然气下一步肯定会涨价。美国凭借页岩油革命，已经成为能源的净出口国，能源结构安全性较高。对中国而言，我们也很安全，我们是绿色运输能源的生产制造商。因此，只要供给方面出现问题，我认为未来能源结构的多元化仍然值得考虑。
       二是地缘政治和AI革命。我认为AI应用包括其中的估值风险。因此在未来一两年内，我们更多关注现金流为王。中国市场是一个非常好的市场。目前资金非常便宜，A股未来相对来说有一定收益，尤其是A股里面的硬资产我们刚才提到的AI带来的大变革时期，中国在赛道上表现良好。
       三是无论是投资还是股票，都以避险为主。刚才提到现金流，民生、国际安全、基础设施等另类资产也可以考虑。这是我想分享的关于在大变局中我们如何应对。
       四是无论人类如何发展，无论是地缘政治还是各个领域的争论，都是为了建立共同的地球、共同合作、和睦相处以及和平发展。这是人类最始终的追求。
最后总结一句：世界一定会好的，“分久必合、合久必分”。因此，现在的“分”最终还是会走向“合”！
       感谢各位聆听！
 

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